MASIVA CREACIÓN MONETARIA

En la recesión económica a la que estamos abocados, consecuencia de las medidas de confinamiento y del cierre de empresas para controlar la pandemia, los bancos centrales van a tener un papel crucial en la salvaguarda de los mercados financieros y en el apoyo al mantenimiento de crédito para la economía. Los Estados recurren a ellos para financiar sus necesidades, lo cual les permite mantener niveles de endeudamiento elevados durante el tiempo que precisen.

Es el caso del Banco de Inglaterra, que puso en marcha en abril un mecanismo por el que presta dinero directamente al Gobierno británico sin necesidad de emitir bonos y acudir al mercado secundario de deuda para lograr financiación. Es decir, imprime billetes o transfiere fondos para que la Administración Pública británica atienda las necesidades extraordinarias provocadas por la pandemia del Covid-19.

Al Banco Central Europeo (BCE) no le es posible actuar de ese modo, puesto que el Tratado de la Unión Europea prohibe entregar fondos directamente a los Estados, con lo que únicamente puede comprar bonos de los Gobiernos en el mercado secundario.

Con una enorme deuda acumulada también por las empresas no financieras, crece el temor a que el parón económico y la crisis del petróleo acaben rompiendo la correa de transmisión financiera, convirtiendo la caída económica en una crisis de deuda, al estilo de 2008, con riesgo de quiebras empresariales

Como el tipo de interés es una de las herramientas más importantes de los bancos centrales para llevar a cabo su política monetaria, la Reserva Federal norteamericana (Fed) decidió en marzo rebajar el tipo básico al 0%.

En el siguiente gráfico tenemos la evolución de la tasa de interés estadounidense



Podemos observar las oscilaciones de la tasa básica norteamericana, al 5,25% en 2008 y la caída hasta el 0% en 2010, para dar liquidez a la economía, con estabilización hasta el 2016. Tras un ligero incremento, con la recuperación hasta 2,25%, desciende de nuevo hasta situarse en el 0% actual, para afrontar la situación creada por la pandemia.

Los bancos comerciales o privados siempre han realizado préstamos entre ellos a muy corto plazo para equilibrar el sistema de pagos y es el banco central correspondiente el que garantiza la estabilidad del conjunto y aporta la liquidez necesaria, pero ha habido una transformación en el nivel de actuación de los bancos centrales.

Con la quiebra de Lehman Brothers, en septiembre de 2008, apareció la flexibilización cuantitativa y los bancos centrales comenzaron a hacer préstamos al sector bancario a plazos cada vez más largos y a comprar títulos de deuda de empresas privadas y de gobiernos a plazos también muy dilatados, en proporciones mucho mayores.

A finales de 2008, en tan solo unas semanas, el activo del balance de la Fed norteamericana, donde se contabilizan los préstamos concedidos, pasó del 5% al 15% de PIB, una espectacular creación de base monetaria. A finales de 2014, con nueva creación monetaria, el activo había alcanzado nada menos que el 25% del PIB, para estabilizarse en 2018 en torno al 20%

Algo más tarde, el Banco Central Europeo (BCE) siguió la trayectoria de su homólogo norteamericano, al admitir las autoridades monetarias europeas que se requería una intervención contundente para estabilizar los mercados financieros. Se aceleraron los programas de compra de deuda pública y privada, una creación monetaria que provocó que el activo del Balance del BCE llegara al 40% del PIB de la Eurozona a finales de 2018.

Hay un amplio consenso en que la intervención masiva de los bancos centrales en la crisis financiera de 2008 evitó la caída en otra Gran Depresión, comparable a la sufrida en la década de 1930, con quiebras bancarias, al asumir decididamente el papel de prestamistas de último recurso.

En la crisis actual de la pandemia, los bancos centrales (Fed y BCE) van a duplicar sus balances para tratar de evitar impagos en el mercado de deuda y contribuir a la recuperación posterior, una vez que la crisis sanitaria se haya superado, con un programa de estímulos que puede ser el mayor en la historia de la política monetaria.

RESPUESTA ECONÓMICA AL CORONAVIRUS

Los gobiernos de los países gastan elevadas sumas de dinero y tienen considerables recaudaciones fiscales. Las diferencias entre los presupuestos de las naciones desarrolladas son importantes, desde el 35% del PIB de gasto público de EE.UU al 56% que alcanza en Francia. Estos datos revelan que las variaciones del presupuesto estatal pueden tener grandes efectos en la economía de un país.

Aunque se escuchan expresiones en bocas de algunos políticos del estilo de “Nadie, y menos el Estado, puede gastar más de lo que ingresa”, lo cierto es que los Estados pueden mantener cierto nivel de déficit presupuestario, financiado por deuda pública, sin excesivo riesgo de insolvencia.

En una etapa recesiva del ciclo económico, los gobiernos pueden desarrollar una política fiscal de corte expansivo en base a tres tipos de medidas: aumento de las compras de bienes y servicios, que tiene efecto multiplicador sobre la economía; reducción de impuestos, para incrementar el consumo privado, y aumento de las transferencias o subsidios, a fin de favorecer la cohesión social, al tiempo que se incrementa la demanda agregada.

Las medidas citadas son de tipo discrecional, pero hay también partidas de los presupuestos que cambian de modo automático, compensando el efecto de la fase del ciclo económico en la que se encuentra la economía de un país. Son los llamados estabilizadores automáticos, tales como los impuestos que gravan los beneficios empresariales, el consumo de bienes y servicios y las rentas personales, que en una recesión alivian a empresas y ciudadanos al reducir los pagos a la Hacienda Pública, y la prestación por desempleo, que soporta la renta de las familias en caso de caer en el paro.

En el siguiente cuadro (Ctxt, contexto y acción) tenemos un panorama de la estimación de gastos y avales que van a dedicar los principales países europeos para hacer frente a la crisis económica provocada por la expansión del coronavirus Covid-19:



Como podemos ver, los Estados incorporan en sus presupuestos un incremento de gastos, dedicados sobre todo a fortalecer el sistema sanitario y a salvaguardar los empleos paralizados por el confinamiento, tanto de asalariados como de autónomos. Además de desembolsar por gastos, los Estados se comprometen avalando los préstamos que las empresas piden a los bancos, asumiendo así garantías en la devolución del dinero y rebajando el tipo de interés a pagar por los prestamistas.

Aunque en cifras absolutas, Alemania destaca sobre los demás países tanto en gastos como en avales, en términos relativos, los gastos de Alemania y de Francia son similares (4,5%) en relación con sus respectivos PIB. España, con un 4%, se acerca también al nivel de ambos países (no se incluye en el caso de España el Ingreso Mínimo Vital, que está pendiente de aprobación). En cambio, en los avales España se queda muy corta respecto de sus grandes socios europeos.

Estos incrementos de presupuestos para hacer frente a las consecuencias económicas del coronavirus van a provocar significativos incrementos en los déficit fiscales de los países, que tendrán que financiarse sobre todo emitiendo deuda pública. Alemania, sin déficit hasta ahora, no tendrá dificultades para colocar sus bonos. Se dice que hará la mayor emisión desde la Segunda Guerra Mundial, sin coste alguno de intereses, ya que la rentabilidad de los bonos alemanes a 10 años se encuentra en valores negativos, en torno al -0,541% anual, lo que supone que aporta un rendimiento positivo para el país en lugar de coste por intereses.

En cambio, como la respuesta a la pandemia va a tener un abultado déficit en España este año (9% al 15%), su financiación puede encontrarse con alguna dificultad. Aunque el bono español a 10 años tenga en estos momentos un coste reducido, en torno a 0,82% anual, el incremento del volumen de deuda puede hacer que en los mercados financieros aumente el tipo de interés, agravando la partida de gastos financieros a soportar por los presupuestos del país.

Quizás, con las declaraciones realizadas ayer por Merkel y Macrón, se abra la posibilidad de recibir apoyo europeo en forma de transferencia en lugar de crédito para financiar, al menos parcialmente,  el presupuesto español de este año, evitando así que se dispare la deuda pública. Es de esperar también que el respaldo decidido del Banco Central Europeo, comprando bonos en el mercado secundario, evite el aumento de la prima de riesgo.

HORIZONTE TEMPORAL COMPLICADO

A comienzos del año pasado, algunos organismos internacionales modificaban a la baja sus estimaciones de crecimiento mundial, aun cuando todas las economías de la Unión Europea estaban creciendo y los niveles de empleo alcanzaban cifras aceptables.

El origen de las nuevas perspectivas económicas estaba en las tensiones comerciales entre Estados Unido y China. El Brexit añadió incertidumbre política, con riesgo de retraer a la inversión privada, con lo que cierta desaceleración era inevitable.

La irrupción del coronavirus en marzo de este año ensombreció el panorama económico. La emergencia sanitaria que vivimos, con un parón de larga duración sin precedentes en la actividad económica, está cargada de incertidumbre sobre la evolución futura de la economía. El FMI reconoce que esta crisis no tiene parangón con otras vividas en el mundo, al menos durante el último siglo.

El enfrentamiento a la pandemia aconseja el mantenimiento en hibernación del empleo productivo y la preservación del tejido empresarial, a fin de salvar la cohesión social. Al Estado le toca dirigir el proceso de estabilización económica y habrá de facilitar la generación de actividad productiva en la fase de recuperación.

El Ministerio de Economía ha destacado que el descenso será muy pronunciado este semestre y la recuperación más gradual, de tal modo que la evolución del PIB adopte la forma de V asimétrica, tal como vemos en el siguiente gráfico:

La caída del PIB en 2020 se estima en un -9,2% y para el 2021 se confía en un crecimiento del 6,8%. Tras los trimestres primero y segundo de 2020 con descensos pronunciados, se prevé que la actividad comience a recuperarse en el segundo semestre de este año, aunque algunos sectores, como el turismo, continuarán muy afectados.

La tasa de crecimiento del 6,8% de 2021 parece elevada, pero hay que considerar que parte de un dato afectado por la caída del 2020. Por lo tanto, es un crecimiento en realidad bajo en términos absolutos.

La recuperación en V asimétrica supone una caída pronunciada y la recuperación más lenta, tal como se observa en el gráfico, aunque ya se viene considerando que la asimetría será mayor que la señalada, porque difícilmente el PIB va alcanzar el nivel de 2019 antes de 2023.

La intensidad de la reactivación dependerá del apoyo efectivo que las medidas del Gobierno hayan propiciado al tejido empresarial, en forma de liquidez y subsidios, evitando insolvencias, así como de los efectos producidos por el ritmo de la desescalada, en función de la situación sanitaria.

Ante un horizonte económico complicado, el Congreso español ha constituido una Comisión para la Reestructuración Social y Económica tras el Covid-19, una oportunidad para tejer consensos políticos y movilizar ahorro tanto interior privado como extranjero para reorientar hacia otros campos el actual sistema productivo, consolidar el sector de la construcción de nuevo con problemas y regenerar un sector turístico paralizado por las limitaciones a la movilidad.

RECESIÓN ECONÓMICA

Las Cuentas Trimestrales de la economía española cuantifican en el 4,1% interanual la caída del PIB en el primer trimestre de 2020, en sintonía con la reducción del 4,2% en las horas trabajadas, como consecuencia del confinamiento y el cierre de empresas, medidas adoptadas para controlar la expansión de la pandemia, que ha afectado al trimestre únicamente en las dos semanas últimas de marzo. Como el confinamiento continúa, aunque se haya relajado, es de prever que en el segundo trimestre el dato de variación del PIB será mucho peor.

En su cuadro económico, el Gobierno prevé que el PIB descienda un 9,2% en el conjunto de este año y se recupere hasta crecer un 6,8% en 2012. El déficit público llegará al -10,3%, la deuda acumulada puede alcanzar el 115% del PIB y la tasas de paro se disparará de nuevo al 19%.

En el siguiente cuatro tenemos las Perspectivas Macroeconómicas 2020-2021:

La realidad en la que nos encontramos, cuyo origen es el azote de un virus altamente contagioso, pone en evidencia la vulnerabilidad económica de nuestra sociedad. Las difíciles circunstancias obligan a dejar a un lado las recetas de equilibrio presupuestario que se aplicaron para gestionar la Gran Recesión de 2008.

Los países que soportan el coronavirus están planteando un conjunto de medidas que incluyen subvenciones y demoras en el pago de impuestos, al tiempo que los bancos centrales inyectan liquidez, tratando de mitigar las insolvencias empresariales y personales. El objetivo es asegurar el flujo de dinero para mantener el consumo y evitar que se paralice la inversión, que cuenta con efectos multiplicadores.

El impacto presupuestario de estas medidas en España va a ser muy elevado. Con los sectores no esenciales en hibernación, la recaudación impositiva quedará reducida, y el apoyo estatal a los trabajadores del programa ERTE elevará el gasto público en 10 puntos porcentuales, hasta llegar al 51,5% del PIB, llevando al déficit al entorno de dos dígitos.

La pandemia obliga a asignar mucho más gasto público a los sistemas sanitarios, y muestra que la atención médica universal y otros bienes públicos relevantes son necesidades, no lujos. El envejecimiento poblacional de la mayoría de los países desarrollados hace que se incrementen las necesidades de financiación futura de los sistemas de salud y seguridad social.

En cuanto a los ingresos fiscales, parece que se mantiene la idea de impulsar las figuras tributarias que ya estaban previstas, tales como la tasa Google, la tasa a transacciones financieras y los conocidos como impuestos verdes, una parte del plan de transición ecológica de la economía.

Habrá que esperar a las Cuentas económicas y a la Encuesta de Población activa (EPA) del segundo trimestre para conocer la magnitud de la caída que se avecina, que va a depender de los tiempos de la desescalada y la evolución de los ERTE. En cualquier caso, con dos trimestres continuados de PIB negativos, se confirma que la economía española entrará técnicamente en una fase de recesión económica.